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    重整投资相关法律问题

    CQLSW.NET   2019-01-09   信息来源:文丰律师   作者:张劼

    在深化供给侧结构性改革,坚持“三去一降一补”,优化存量资产配置的政策背景下,市场迎来行业结构的大幅度调整。此轮调整中,主要通过处置僵尸企业释放资源,通过资源重构,化解、调整资源配置中的各类问题,而这也是行业并购与产业投资的新机遇。在此轮的破产重整投资中,除了传统四大金融资产管理公司外,还有很多行业龙头企业通过重整投资优化自身产品结构及资产构成,如新飞电器重整案、重庆钢铁重整案。

    一、破产重整

    破产重整与国外的破产保护在功能上类似,是《中华人民共和国企业破产法》(以下简称“企业破产法”)新引入的一项制度。它是指对已经或可能发生破产原因但又有再生可能的债务人,通过各方利害关系人的协商,并借助法律强制性地调整他们的利益,对债务人进行生产经营上的整顿和债权债务关系上的清理,以期摆脱财务困境,重获生产经营能力的特殊法律程序。破产重整制度的引入,使破产法不再仅仅是一个死亡法、清算法,而且还是一个市场主体的拯救法与再生法。

    2007年《企业破产法》实施后,由于恰逢世界金融危机,中国许多企业在银行银根紧缩的情况下纷纷出现财务困境,破产重整成了这些企业摆脱困境、重获新生的“救命稻草”。这些破产重整的企业既有上市公司,也有非上市公司。破产重整中,最重要的环节重整计划草案的制作。不管是由管理人制作重整计划草案,还是由自行管理财产和营业事务的债务人制作重整计划草案,都必须充分考虑债务人的债权债务情况、债务人的营利能力和发展前景、债权人自身意愿等情况,作出适合债务人的重整计划草案。

    重整计划是最核心的一份文件,决定了投资人的参与方式、收益途径,体现了各方当事人利益博弈的结果。

    二、重整投资人

    破产重整是一场企业救助的博弈,是多个破产程序参与方利益的平衡与角逐。在破产重整的全流程中,主要涉及重整企业、债权人、股东、管理人、法院、新投资人等多方主体。

    成功的破产重整一般都需要追加新的投资人,投资人又分为战略性投资和财务性投资两类,其中战略性投资者作为盘活企业、帮助危机企业重生的重整主导方,一般称之为重整方。

    参与破产重整的路径可作为投资人或者是债权人+投资人,同时也可以采取战略性投资或财务性投资。在破产重整的债务清理、资产处置、对外融资、股权变动过程中,都需要投资人的参与,而不同的重整类型对于投资人的参与方式也有不同的要求,对于持续经营类破产重整,投资周期较长,为缓解企业压力,投资人需要注入大量资金。

    同时为了提高企业的持续经营能力,投资人可能还需要注入优质资产,因此此类投资人一般是行业的龙头企业或是上下游企业,谋求产业的协同发展。另一方面对于借壳上市的破产重整,一般通过股权方式进入重整企业,同时对重整企业的资产进行剥离,对于原有债务、职工等进行妥善安排。

    三、重整投资类型

    破产重整中,按投资标的的不同,重整投资可分为三种类型:

    其一为股权投资。即通过股权调整、资产注入而取得债务人股权的投资方式。因破产重整的主要目的在于实现债务人的营运价值而非清算价值,故重整中多为股权变动而非资产交易,股权投资自然也是重整投资的主要方式和途径。

    其二为债权投资。在公司进入重整前或重整过程中,投资人以较低价格收购其他债权人的债权,然后按照重整计划受偿,以期获得较高的清偿比例。债权投资的另一层意义还在于,投资人可通过债权投资成为主要债权人,从而在程序中通过行使债权人的表决权来影响甚至决定重整中的重大问题,以推动重整程序的进程。

    其三为资产投资。基于重整需要,债务人及其管理人可能选择将其部分资产快速变现以清偿债务,此时处置资产的价格一般较低,很可能具备后期升值空间或特殊使用价值,进而吸引投资人收购。

    比较而言,股权投资在重整程序中最为常见,对重整程序的意义也最大,甚至可能成为重整计划的主要内容,直接影响到债务人持续经营能力和盈利能力的实现。本文探讨的重整投资也主要指重整中的股权投资。

    四、招募、遴选制度

    重整计划草案都会涉及重组方投入重整资金,大多数案件中重整方是在重整计划草案获得法院批准前确定的。最高人民法院建立了全国企业破产重整案件信息网,重整案件可以进行公开查询。

    实践中,一般遴选重组方的流程如下(1)管理人/债务人公告招募信息,披露重整/清算案件的基本情况及招募重组方的要求;(2)意向重组方向管理人报名,同时提供《重整意向书》及相关材料,对意向重组方自身情况、资金来源、初步重整方案等内容进行介绍;(3)管理人对报名的意向重组方进行资格审查,确认符合资格的重组方竞争者名单;(4)管理人与符合资格的重组方竞争者签订保密协议,重组方竞争者向管理人交付保证金;(5)重组方竞争者针对重整案件情况提出重整计划的初步方案,提交选择主体进行遴选;(6)选择权主体表决确定重组方;(7)重组方与管理人、债务人及相关利益主体签订《重组方协议》;(8)制作重整计划草案。

    五、重整投资风险

    在破产重整投资中,重整方在期望获得较高收益的同时,必然也面临着相对较高的投资风险。如果管理人对这些明显可以预见的投资风险不加以充分提示,进而出现重大投资协议漏洞时,就很可能导致重整投资失败。

    但在法律条文中,并没有就风险提示予以明确规定。不同案件、不同企业甚或所属不同行业,其中的投资风险也会千差万别。管理人应根据债务人的实际情况,对重整投资风险进行充分预判。从实务的角度出发,以房企破产重整为例,管理人应当预见并明确提示的投资风险,包括但不限于:

    1、重整计划草案无法通过或重整计划执行不能的风险。通过投资人招募程序,管理人可以初步确定正式的重整投资人,并与其签订重整投资协议,基本确定重整投资意向。但这并不意味着重整投资的最终确定完成。其后,管理人将以重整投资协议为基础制作重整计划草案,并提交债权人会议进行表决。如果重整计划无法获得获得表决通过,而法院也不同意裁定批准,则投资通道将被彻底封锁,重整宣告失败。

    如果重整计划草案获得债权人会议表决通过并被法院裁定批准,或者即使未获得表决通过但获得法院强制批准,则重整计划将转入执行阶段。此时,重整投资还可能面临执行不能的风险,如重整资金无法及时到位影响债权清偿等。在上述情况下,都将导致重整失败,债务人将被宣告破产,进而转入清算程序。

    2、共益债务不足的风险。在重整期间,为保障项目资产价值最大化,管理人可能已通过债权融资方式实现项目复工,并与有关施工单位签订复工协议,所产生的债务均为共益债务。但共益债务可能不足以保障复工全部完成,为实现竣工验收继续产生的费用由重整方承担。由此可能影响投资成本。

    3、余债风险。即根据破产法的规定,在重整计划执行完毕后,未申报的债权人可以按照重整计划规定的同类债权的清偿条件行使权利,由此给债务人带来的风险。

    4、部分资产变现风险。重整计划方案中,管理人一般将债务人账面上的应收账款作为资产打包交予重整方进行处置。但是这些应收账款大多账龄较长,实际收回的可能性较小。管理人应就此提示重整方注意相应的投资成本。同时,在房企重整案件的重整计划执行阶段,管理人向重整方移交债务人企业后,因部分房屋存在权属争议(如网签备案未被解除等),也会影响此类资产的处置变现,造成投资成本压力。

    5、管理风险。部分房企重整中,因项目停工时间较长,交房时间大大延期,而破产重整中又不能及时全额清偿违约金,这些因素可能导致购房业主群体对物业管理产生抵触情绪。重整方接管企业后,即可能面临上述物业管理的风险,需要做好相应的稳定工作,同样可能增加投资成本。

    六、重整方案的调整制度

    最高人民法院于2018年3月4日印发的《全国法院破产审判工作会议纪要》(法〔2018〕53号,以下简称《破产会议纪要》)第19条、第20条对重整计划的变更问题作了规定,重整计划可以进行调整一次。

    为防止已经进入执行阶段的重整计划随意变更,导致重整程序不当拖延,损害利害关系人的合法权益,在肯定重整计划可以变更的同时,《破产会议纪要》对重整计划变更的条件、程序等也作出明确限定,以防变更权的滥用。最高人民法院贺小荣庭长等在2018年13期《人民司法》中撰文对《破产会议纪要》的相关规定、精神进行了解读。《破产会议纪要》针对重整方案的调整主要有以下几点:其一,明确规定了重整计划变更的前提条件是原重整计划因客观原因无法执行。如果债务人能够执行重整计划而拒绝执行,则不适用变更程序,以维护重整计划的严肃性。其二,限定了重整计划变更的次数。《破产会议纪要》第19条规定债务人或管理人仅能申请变更一次,以防久变不绝,无限拖延。其三,规定了重整计划变更的程序。按《破产会议纪要》的要求,重整计划的变更应遵循以下程序:第一,应由债务人或管理人提出变更申请。从域外做法看,重整计划的批准后修改也并非一种当然的权利。只有计划提交方或重整债务人可以寻求对批准后计划的修改,并且只有在法院认定依照具体情况可进行修改时,才能进行批准后修改。第二,召开债权人会议,对变更申请进行表决。第三,债权人会议表决同意变更申请的,应自决议通过之日起10日内提请人民法院批准。第四,人民法院裁定批准变更申请的,由债务人或管理人在6 个月内提出新的重整计划。第五,新的重整计划提交给因重整计划变更而遭受不利影响的债权人组和出资人组进行表决,利益未受不利影响的组别无需再次表决。第六,人民法院依申请审查是否批准变更后的重整计划。表决、申请人民法院批准以及人民法院裁定是否批准的程序与原重整计划相同。

    重整方案的调整制度对保障债务人顺利重整有重大意义,而对于重整投资人则需要格外注意更加细化重整草案的制定,更加重视对重整方案的严格执行,否则重整投资人在无法严格执行重整方案时,可以会面临破产企业重新招募投资人的风险。

    总之,重整投资是重整程序中不可或缺的一项重要环节,关乎重整程序能够顺利开展。在目前立法缺乏明确规定的情况下,重整投资人在开展业务时,应当充分了解各方当事人利益诉求并加以协调,掌握破产重整流程中的核心风险因素,把握债务人经营的合理界限,为救助危机企业提供助力。

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