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    资产证券化未来应收账款出售的破产法律问题(上)

    ——以美国、英国、德国、日本等世界主要金融市场为例
    CQLSW.NET   2019-07-03   信息来源:环球律师事务所   作者:张鑫 张雅婷
    核心提示:仅就美国、英国、德国、日本四个国家的律师和法律学者如何理解和认识这个问题作一个简要的梳理和分析,以供进一步研究探讨之参考。需要说明的一点是,本文作者均非上述国家的执业律师,本文不构成我们对相关国家法律制度的专业法律意见。

    作者:张鑫 | 张雅婷

    环球律师事务所合伙人李文律师在本文撰写时提供了指导、意见和建议。此外,在本文涉及的美国、英国、德国、日本等法域的专业法律知识方面,我们还获得了环球相关同事的支持,特此致谢。

    现行《中华人民共和国物权法》(2007年10月1日开始实施,以下称“《物权法》”)第17章(质权)第2节(权利质权)之第223条规定“债务人或者第三人有权处分的下列权利可以出质……(六)应收账款……”。这一规定使得应收账款不再局限于会计领域,更是演化为一个内涵丰富的法律概念。可能当初的立法者们也未曾预料到这个新生的法律概念,竟然为此后十余年我国资产证券化产品持续创新提供了一个颇为灵活的法律空间。

    我国《物权法》自颁布实施以来一直未对“应收账款”这个法律概念的内涵和外延做出任何界定或列示。当前的法学理论界对于应收账款法律属性的基本共识是,应收账款实际上是一种金钱合同债权[1]。但是,对于哪些资产可以列入应收账款的范围,理论界和司法界一直存在比较大的争议。比如,有法律学者认为公路收费权等经营性收费权属于将来债权[2],另有学者则认为依据政府特别授权取得的高速公路收费权应属准物权[3]。依据传统民法理论,债之主要发生原因有合同(契约),侵权,不当得利,无因管理,以及代理权授与。“债之关系,为特定人间相互之关系”,“债权以请求债务人为特定之行为为其内容”[4]。如果将高速公路收费权认定为将来债权,那么谁是债权人,谁是债务人?在我国现行法律体制下,政府将收费权赋予高速公路经营者(无论法学理论上如何界定该等收费权取得方式的法律属性)。显然,政府不对高速公路收费权获得者承担法律上的金钱支付债务(依法实施的政府补贴除外),高速公路经营者的收入主要来源于其收取的高速公路使用者支付的过路费。

    从传统的资产证券化基本法律原理来看,哪些资产属于应收账款,对于资产支持证券业务的合法开展固然重要。但是,对于资产支持证券投资者而言,更为关键的则是应收账款出售(转让)行为在破产法上的效力。特别是,那些在转让之际相关合同尚未签署或虽已签署但合同各方的义务尚未履行完毕的未来应收账款(也有人称之为“将来应收账款”),其出售(转让)之后债务人支付的资金能否在出售人或转让方进入破产程序时不被法院认定为破产财产。关于中国现行破产法律制度对此问题的影响,最近两年来不少业界专业人士已撰文作出了比较深入的分析。本文依据公开收集到的研究资料,仅就美国、英国、德国、日本四个国家的律师和法律学者如何理解和认识这个问题作一个简要的梳理和分析,以供进一步研究探讨之参考。需要说明的一点是,本文作者均非上述国家的执业律师,本文不构成我们对相关国家法律制度的专业法律意见。

    一、美国未来应收账款出售(转让)的破产法律问题[5]

    资产证券化的基本逻辑是,一个或多个企业(以下根据行文之需,称为“发起人”或“原始权益人”)将其可以自由处置的资产(以下根据行文之需,称为“基础资产”)最终转让至一个为资产支持证券发行之目的所设立的特殊目的载体(SPV)名下,构建一个由数量众多的基础资产组成的资产池;在资产支持证券发行完毕之后,SPV依法收取基础资产的债务人支付的资金,并将此作为偿付资产支持证券本金和利息的主要或唯一资金来源。与普通公司债券相比,资产支持证券的最显著特征是,发起人和作为发行人的SPV的经营状况和主体信用对资产支持证券本息的偿付不存在什么实质影响。在发起人破产的情况下,SPV依然可以依靠资产池项下的现金流,正常履行资产支持证券发行文件设定的各项债务和义务。需要补充的一点是,美国证监会允许在符合法定条件的情况下,先行设立SPV发行资产支持证券筹集资金(prefund),待符合约定条件的基础资产形成之后再向发起人支付购买价款,取得基础资产。[6]

    根据美国证监会颁布的资产支持证券相关监管规则,基础资产应当是“应收账款或其他金融资产(receivables or other financial assets)”。但是,究竟哪些资产属于“应收账款或其他金融资产”,以及发起人将这些资产转让给SPV之后,能否有效避免不受发起人破产的影响,美国证监会及美国联邦法律未作出相应的规定。从美国资产证券化的实践情况来看,美国《统一商法典》第九章(Article 9. Secured transactions)是理解“应收账款(receivables)”和“金融资产(financial assets)”最重要的成文法规则。美国律师认为,资产证券化交易中的所有形式的应收账款都可以归入《统一商法典》第九章规定的应收款(account)、动产契据(chattel paper)、无形支付(payment intangible)和本票(promissory note)这四类付款债务(payment obligations)之列。另外,2010年修订的《统一商法典》第九章将应收款(account)定义为“基于下列原因而取得的金钱债务收款的权利,无论该权利是否已经通过履约赚取:(1)出售、出租、许可、转让或以其他方式处置财产,无论做出或将要做出;(2)提供服务,无论已经或将要提供;……”[7]。美国律师认为修订后的应收款(account)定义更有利于资产证券化业务,因为是否履约(whether or not earned by performance)已经不影响应收款的成立,也不会影响应收款及其附属权利的转让。也就是说,在资产支持证券的发起人签署协议出售应收账款时,该交易标的物可以尚未形成或尚未存在。只不过,为了确保发起人签署的应收账款买卖协议合法有效,至少要确定在买卖协议签署时拟出售的应收账款必须足以特定(sufficient specified)。

    在美国资产支持证券市场上,将基础资产从发起人名下转移至SPV名下的方式主要有两个--信托转让和出售转让。在信托模式下,主要是让与信托(grantor trust),相关信托文件不会约定为资产证券化交易设立的特定信托可以向法院提出破产申请,而且这类信托作为普通法信托(common trust)通常也不具备获得美国破产法(the Bankruptcy Code)保护的资格(not generally eligible for protection under the Bankruptcy Code)。因此,在让与信托模式之下,就比较容易实现发起人破产风险与SPV所持基础资产之间的破产风险隔离。在出售模式下,实现发起人与SPV破产风险隔离的方法是真实出售(true sale),即发起人本着真实出售应收账款的主观意图按照公平合理的价格与SPV进行交易。如果法院认为当事双方之间不存在这样的真实意图,就会将资产证券化交易判定为担保交易,从而将已经转让至SPV名下的基础资产认为为发起人的财产。在发起人进入破产程序时,这些资产就属于破产财产。如果被认定为破产财产,那么依据美国《破产法》Section 362,这些财产将进入自动冻结(automatic stay)状态,SPV和资产支持证券持有人将不得拍卖这些财产,而是交由破产法院依法审理和处置。根据美国律师的经验,如果设定了对资产证券化的发起人的追索权,比如在未来现金流证券化(future flow securitizations)项目中采用了发起人保证的方式,那么这样的追索安排将导致法官将该笔交易认定为担保贷款,而不是资产的真实出售。

    对于在签署资产买卖协议时已经形成的应收账款是否构成真实出售不是很难判断,美国法院已经在过去几十年的司法审判实践当中形成了相对明确的判断标准[8]。但是,未来应收账款的真实出售认定问题则存在不少事实和法律方面的困难,包括尚未发生的应收账款(not yet occurred)和尚未存在的应收账款(not yet come into existence)。对于尚未发生的应收账款,美国资产证券化领域的资深律师认为,根据美国《破产法》Section 552的规定,应收账款的卖方进入破产程序之后履约所形成的要求付款的权利(the right to payment for services performed after the commencement of a seller insolvency proceeding)将被视为破产之后取得的财产(after-acquired property),应收账款的买方不得享有其利益。对于尚未形成的应收账款,美国《破产法》Section 365就待履行合同或者说履行中合同(executory contract)和未到期租约专门作出了规定。不过,美国法律学者将Section 365称为“几乎无法穿越的法律迷丛”[9]。因此,尚未形成的应收账款买卖协议能否对抗美国破产法或破产法院的决定将只能根据美国法院的先例判决,并结合每一个交易的具体情形进行经验判断了。比如,在破产企业作为待履行合同一方当事人的情况下,如果破产管理人或合同另一方如果拒绝履约,应收账款将无法形成。如果发生这种情况,要求继续履行合同的主张能够获得法院的支持吗?从美国律师的经验来看,只要破产企业提出拒绝履行合同的商业理由,即使相关当事人提出抗辩,法院通常也会批准破产企业拒绝继续履行合同义务,而且不需要承担违约责任。当然,如果作为待履行合同债权人的一方已经履行完毕其合同项下的全部义务,则法院是有可能支持作为债务人的破产企业继续履行合同,包括履行合同约定的付款义务。

    二、英国未来应收账款出售(转让)的破产法律问题

    目前,英国金融监管机构尚未效仿美国证监会为资产支持证券制定专门的监管规则,而是适用欧盟相关规定。英国也没有像日本那样就资产证券化特殊目的载体制定特定适用的法律。从英国资产证券化市场的实际情况来看,虽然英国是信托制度的滥觞之地,但英国资产证券化交易主要采用的还是特殊目的公司(SPC)模式。

    关于转让的法律方式,英国法大体分为四种:债权让与(assignment),变更(novation),在应收账款上创设信托,以及从属参与(sub-participation)。英国法上的变更要求债权和债务同时转让,信托转让和从属参与不产生应收账款出售的法律效果,因此英国资产证券化市场上最为常见应收账款出售方式是债权让与。债权让与和我国合同法规定的合同权利转让方式基本相同,均为仅转让合同权利,不发生合同义务的移转。英国的债权转让又进一步分为法定让与(Legal Assignment)和衡平让与(Equitable Assignment),英国1925年《财产法》第136(1)节中规定了法定让与的相关要件。英国律师认为,即使在签署买卖协议时应收账款尚不存在,只要在未来可以清晰辨认(clearly ascertainable in the future),该协议就可以按照合法有效的方式进行签署。该等买卖协议项下的未来应收账款转让不是法定让与,而是衡平让与,且只有在就该转让已支付了对价、应收账款实际产生后才能够认定为衡平让与。

    在英国,如果一笔应收账款的出售属于法定让与,那么购买人就有权以其本人的名义执行其对该笔应收账款所享有的权利。根据英国破产法的规定,如果该笔应收账款的卖方进入破产程序,购买人依然可以继续行使其权利,收取该笔应收账款的债务人支付的资金,不受破产法规定的自动冻结的影响。只不过,如果卖方被任命为资产证券化交易里的服务商(servicer),破产法上的冻结程序将不允许其继续履行服务合同。此时,除非有一个有约束力的信托安排,否则卖方以服务商名义持有的资金将被视为其本人的财产。但是,如果是以衡平让与的方式出售应收账款,比如,未来应收账款的转让,在没有将转让通知债务人的情况下,应收账款的债务人可以继续对卖方履行合同义务。当此之际,卖方获取的债务人支付的资金通常将被视为为买方利益而信托持有之。但是,如果信托不成立,则买方就与卖方的一个无担保普通债权人无异。另外,根据英国律师的理解,如果应收账款买卖协议约定了不需要卖方就所转让的应收账款(包括未来产生的应收账款)承担进一步的履约行动,即使启动了破产程序,通常情况下该买卖协议依然具有转让应收账款的法律效力。不过,合同任何一方都可以行使约定的合同终止的权利。在有些情况下,破产清算人(liquidator)可能会放弃无利可图的合同。假如协议约定了卖方需要继续采取行动才能够产生应收账款,破产管理人也可以选择不继续履行与应收账款相关的合同。此时,应收账款的买方所能够采取的救济措施将与无担保普通债权人所能够采取的措施没什么两样。(未完待续,我们将在下篇分析德国、日本等国家的相关情况)

    注释:

    [1] 尹田:《物权法》,第595页,北京大学出版社,2013年第1版;程啸:《担保物权研究》,第575页,中国人民大学出版社,2017年第1版。

    [2] 程啸:《担保物权研究》,第576页,中国人民大学出版社,2017年第1版。

    [3] 孙宪忠:《中国物权法总论》,第128页,法律出版社,2013年第3版。

    [4] 史尚宽:《债法总论》,第1-2页,中国政法大学出版社,2000年第1版。

    [5] 美国未来应收账款证券化中的基础资产类型包括:未来电影收入(future film revenues)、旅馆未来收取的特许费用(future franchise fees)、航空公司对信用卡公司享有的飞机票款债权(airline ticket receivables))、电话费收入(telephone receivables)等。

    [6] 17 CFR § 229.1101 (c) (3) (ii), Prefunding periods. The offering related to the securities contemplates a prefunding account where a portion of the proceeds of that offering is to be used for the future acquisition of additional pool assets, if the duration of the prefunding period does not extend for more than one year from the date of issuance of the securities and the portion of the proceeds for such prefunding account does not involve in excess of: (A) For master trusts, 25% of the aggregate principal balance of the total asset pool whose cash flows support the securities; and (B) For other offerings, 25% of the proceeds of the offering.

    [7] 潘琪译:《美国统一商法典(中英双语)》,第500-501页,法律出版社,2018年第1版。

    [8] 美国法院在处理资产证券化交易里的“真实出售”问题时,考虑的因素主要包括:(1)买卖双方通过书面形式证明其具有真实出售的意图;(2)对发起人不具有追索权;(3)取得剩余基础资产的权利;(4)资产转让后发起人继续履行义务的程度;(5)破产法院的衡平权。

    [9] 查尔斯•J•泰步著,韩长印、何欢、王之洲译:《美国破产法新论》,第865页,中国政法大学出版社2017年版。

    主要英文参考文献:

    1. Frank J. Fabozzi, Vinod Kothari,Introduction to Securitization, Wiley, 2008.

    2. Steven L. Schwarcz,Structured Finance: A Guide to the Principles of Asset Securitization, Practising Law Institute; 3rd , 2002.

    3. Lawrence Safran and Kevin Fingeret, Latham&Watkins,USA: Securitisation 2019,

    4. Thomas J. Gordon,Securitization of Executory Future Flows as Bankruptcy-Remote True Sales,

    5. Rapert Wall and Jason Blick Nagle, Sidley Austin LLP,England & Wales: Securitisation 2019,

    6. Marke Raines and Gabrielle Wong,Aspects of Securitization of Future Cash Flows Under English and New York Law, DUKE JOURNAL OF COMPARATIVE & INTERNATIONAL LAW, 2012, Vol 12, Number 2.

    7. Stefan Henkelman and Martin Scharnke, Allen & Overy LLP,Germany: Securitisation 2019,

    8. Hajime Ueno, Nishimura & Asahi,Japan: Civil Code reform and how it affects securitization transactions,

    9. Hajime Ueno and Taichi Fukaya, Nishimura & Asahi,Japan: Securitisation 2019,

    10. Michal Buszko and Catherine Deffains-Crapsky,WHOLE BUSINESS SECURITIZATION IN STRUCTURING AND REFINANCING OF LBO

    11. Claire A. Hill,Whole Business Securitization in Emerging Markets, Duke Journal of Comparative & International Law 521-532 (2002), Volume 12.

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